众所周知，我于2014年四季度在38-39元之间买入了恒瑞医药，其原因大概已在微博中零碎说了一些，现在是时候总结一下了。此文部分信息是最近的，并非决策买入时就有的，但可以对买入时推测的做印证。

第一，恒瑞医药是所有A股上市医药企业中研发能力最强的

此处无需列出恒瑞医药的全部在研新药和仿药，券商研报已有详细介绍。实际上，只需看到，仅在2014年，恒瑞就申报了5个一类化药或生物制品：

SHR7390 化药1.1类 2014-12-31 未知

SHR1314 生物1类 2014-09-25 可能是Anti-IL-17

SHR6390 化药1.1类 2014-06-16 可能是CDK4/6抑制剂

SHR4640 化药1.1类 2014-03-14 适应症可能是通风，可能是URAT1抑制剂

SHR3680 化药1.1类 2014-02-19 适应症可能是前列腺癌，可能是雄激素受体抑制剂

而在2015年一开头，恒瑞在国内首家申报了癌症免疫疗法的新药Anti-PD-1：

SHR-1210 生物1类 2015-01-15 可能是Anti-PD-1

这说明，恒瑞医药在生物药上的发力已有明显成绩。

说点个人观点：我认为，中国的基础科学的研究能力弱，但实用技术的研究能力则较强。这可能是因为主导基础科学研究的主要是大学和研究机构，体制上有重大缺陷，所以学术腐败、造假横行，无法产出高质量的研究成果。但实用技术的研究方面则是企业主导，投入市场的东西容不得半点虚假。从目前看，在IT、通讯领域，国内企业的成就已不亚于国外同行，比如华为、腾讯等等，而十年前则是差距很远，这说明中国的教育质量并非那么糟糕，工程师的智商也并不低，我们不应妄自菲薄。对于医药，我认为它比较像十年前的IT和通讯，未来这个行业也有机会做到不亚于国外同行，只是花的时间可能比IT和通讯追赶的时间要多得多，也许是二十年。目前在研发领域已有优势的企业如果能保持高强度的研发投入，那么它一直领先的可能性就比较大，参考十年前至今的华为、腾讯、百度等公司的成长经历，也许未来的恒瑞医药也可能如此。

第二，制剂出口被打开

不同于原料药出口，制剂出口的利润率极高，而且在美欧等成熟市场，市场规则相对透明，市场壁垒较低，仿制药可通过价格优势快速占据市场份额。印度仿制药在美国做得风生水起就说明了这一点。

阅读2014年中期报告中分地区的营业收入可知，此时恒瑞医药没有出口。

2014年11月，恒瑞医药公告称注射用环磷酰胺获FDA批准在美国上市销售。在此之前，美国市场仅有原研厂百特销售注射用环磷酰胺，所以恒瑞有望很快占据市场份额。根据申万的研报预测，此市场规模约4.2亿美元，恒瑞能很快占据30%市场份额。随后，申万对恒瑞的环磷酰胺的销售情况进行了跟踪，该公司2014年11月、12月和2015年1月分别实现798万、1572万、1511万美元，预计2015年销售收入将超过2亿美元，按当前汇率，折合12.5亿元人民币。2014年恒瑞的营业收入预期是73亿元人民币，因此环磷酰胺出口一项即可增加17%的营业收入，而因为制剂出口净利润率大大高于国内，所以保守预测，单单环磷酰胺就可以令净利润增长25%-30%。

可见，国外卖一个药相当于国内卖五个的销售额，十个的净利润，但有能力制剂出口美欧的国内药企寥寥无几，高额的费用、漫长的时间是小药厂很难坚持得下来的，只有恒瑞医药等几家大厂能承受前期的投入。

另外，恒瑞医药的注射用奥沙利铂也已通过美国FDA认证，获准在美国市场销售。据预测，此项出口或达5000万美元，折合3亿元人民币。七氟烷也已获准在欧洲销售。

综上所述，2015年出口可贡献15亿元甚至更多的营业收入增长，速度是20%，而净利润则应该增长28%-33%。是而这是2014年几乎没有的新增长因素，换句话说，这已经为2015年的增长做了保底。

第三，国内新药、仿药也将带来增长

首先，2015年的阿帕替尼是2014年没有的新增长因素。申万研报预测销售3亿元，偏乐观，但达到2亿元是有可能的；艾瑞昔布也有望再多贡献5000万元的销售；

其次，长效G-CSF（聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子注射液）自2013年3月1日进入“在审评”状态后，根据CDE以往的进度，2015年上半年可能终获批生产。这是能达到亿元级销售的产品；

由于报生产的其他仿药较多，可以参考券商研报，不再列出。

综上所述，国内的新药仿药也可带来10亿元左右的营业收入增长。

第四，恒瑞医药2015年应能实现百亿营收

根据《求实创新 稳中有进——连云港市工业经济发展2014年回眸暨2015年展望》文中的计划，恒瑞医药2015年的营收应该超过100亿元，而根据前面的计算，其增长也能落实到可靠的增长点上来，所以，营业收入100亿元应该能实现，也就是较2014年73亿元（预测）的营收增长37%以上，净利润增长45%以上。

第五，恒瑞医药的财务上相对保守

恒瑞医药的全部研发开支皆计入费用，没有资本化，所以利润的含金量高。

恒瑞医药的总资产是86.2亿元，总负债是7.8亿元，资产负债率仅9%，其中货币资金高达31亿元，相当安全。

第六，恒瑞医药的估值上相对稳定

2006年至今的TTM市盈率：

TTM市销率：

MRQ市净率：

第七，医保控费的负面影响

前面已经说到，正常情况下，恒瑞医药2015年的净利润增长速度可达45%，即便医保控费的负面影响较大，净利润增长30-35%仍能实现。

另外，由于对医保控费负面影响的担忧，以及市场活跃板块的吸引，大批基金对恒瑞医药进行了“拥挤抛售”，例如，恒瑞医药已从易方达价值成长、博时价值等几个基金的十大重仓股中消失了，粗略估算2014年四季度基金们抛售金额大大超过12亿元。这意味着，恒瑞医药股价中的水分已经较少了。

最后，2015年的目标价

考虑到恒瑞医药的历史估值相对稳定，如果股市不出现大熊市，恒瑞医药的市销率应在7.2-8.3倍之间，所以市值应能达到720亿-830亿元，总股本15亿股，每股股价应为48-55元。

由于确定性较高，当前42元的股价仍具有吸引力。若结合融资则有望获得更高收益，例如，股价低于41元时即可放心地融资买入，而结合技术面找到短期高点后卖出融资部分。